2008年的“三聚氰胺”事件使乳制品企业产品大量积压，流动资金紧张。奶牛主产区倒奶、奶农宰杀奶牛现象亦层出不穷。在政府和企业的共同努力下，2009年乳品行业利润恢复较快，1~2 月行业销量同比增长9.16％，收入增长2.85％。

　　危机过后，乳品行业是否将迎来复苏的春天？《投资者报》记者对国信证券食品饮料行业分析师黄茂进行了专访，详细解读乳制品行业发展前景和个股的投资价值。

　　《投资者报》：2008年发生的“三聚氰胺”事件使我国的乳品业发展陷入严重危机，乳制品消费市场一度陷入低迷，但是，近日国家统计局公布的数据显示，2009 年1至2月液体乳及乳制品收入214.76亿元，同比增长2.85％，利润总额14.75 亿元，同比增长78.76％。从目前的情况来看，乳制品行业的危机是否已经结束？

　　黄茂：目前只能说乳制品行业刚刚度过了最困难的时期，正进入复苏阶段，但是行业危机还没有结束，整个行业也没有恢复到原来的状态，目前的复苏部分是以抢占三鹿的市场份额为代价。目前退出市场的三鹿曾是全国的第三大乳制品企业，尽管三元集团与河北三元组成的联合竞拍体于3月6日拍下了三鹿集团的核心资产，但是其产能却远没有完全恢复。

　　从微观上看，光明、三元的一季报和去年相比收入基本持平，利润还会有所增长，而且原奶价格的下跌也能很大程度上提高公司的毛利率。从这个角度上说乳制品行业的危机已经基本结束，但是从整个行业长远发展的角度来看，乳品业危机的余波还未完全平息，整个行业景气度还没有完全恢复，而且未来还会出现很多的问题。

　　比如由于目前原奶价格较低，奶农们都处在严重亏损状态，更糟糕的是，在“三聚氰胺”事件引发一轮“杀牛”风潮之后，近期各地又出现奶农杀牛的现象。从全球来看，目前乳制品还处在产量过剩状态，因此全球的原奶价格都很低，进口奶粉价格的降低，也进一步冲击了国内市场的需求。

　　一旦经济好转，消费信心增强，市场对乳品的需求就会上升，进入乳制品行业的下一个周期。目前的奶农杀牛风潮将会使今后的奶源面临不足，而从养牛到产奶周期较长，约1~2年时间，从而使下个周期的原奶供给出现不足，进而导致原奶价格迎来上涨高峰。原料价格的上涨又会进一步导致乳品企业成本上升，甚至亏损，于是奶农又开始大量养牛，大量养牛所导致的原奶过剩又会促使乳品价格开始暴跌，行业周期就是这样运行，这和当初生猪被屠杀导致后期的猪肉价格上涨是一样的道理。因此目前的宰牛行为实际上为乳品行业的下一个周期埋下了隐患，并不利于下一个周期的运行。

　　《投资者报》：乳制品行业中，三元收购三鹿迅速扩大规模，光明甩掉江西英雄的亏损包袱，伊利签约世博会赞助商，太子奶进入重组期，各家乳品企业都在进行积极的恢复。大型乳制品企业逐步开始对奶源加强监控及检测，并参股大型牧场以从源头保障食品安全，但这是否会给乳制品企业带来较大的成本压力？

　　黄茂：乳制品企业参股大型牧场肯定是未来的趋势，因为乳制品企业需要拥有自有奶源，或者说是比较可控的健康奶源，依靠从农民手中收购散奶在质量和信誉上都得不到任何保障。而在“三聚氰胺”事件之后，消费者对于食品质量和食品安全会更加重视，参股大型牧场，拥有规模化的养殖户及可控的奶源能帮助企业和消费者实现相互的愿望。

　　尽管参股会涉及资金方面的问题，增加资本开支，但是作为企业而言肯定会量力而出。由于乳品企业的盈利能力并不是很强，因此也不会一次性进行大力度的投资，只会是循序渐进，逐步提高其自有奶源的比例。

　　《投资者报》：2009年，随着奶业生产旺季的到来，奶粉存量已不断增加至去年“三聚氰胺”事件后最高水平。中国乳制品工业协会调查发现，截至3 月底，权威部门初步调查发现，全国奶粉库存积压大约30万吨。因此，由发改委牵头，国家工信部、商务部、财政部合作进行的第二期收储工作已经开始讨论，预计第二期为10万吨。收储政策的陆续出台，对乳品行业有何影响？

　　黄茂：库存增加是国内市场需求减弱以及出口大幅度下降所致。国家收储的基本奶粉，直接影响的是乳品企业的原材料。由于原奶的价格是在暴跌，收储主要目的是保护奶农利益。对伊利、光明、三元等乳制品企业短期或有一定压力，其利好体现在长期。

　　保护奶农利益就需要提高原奶的价格，提高原奶价格对于乳品企业而言肯定会有一定压力。目前产量过剩的源头实际上是奶农的原奶，以至于奶农“弑牛求生”。市场由于需求下滑而使得一部分低效产能过剩，而原奶又不易储存，因此最简单的办法就是将其做成工业奶粉进行收储，这样将有利于保存。

　　《投资者报》：由于市场传闻乳制品行业将实行增值税减免50％的优惠政策，4 月24 日，乳业板块整体上涨，其中光明乳业（600597行情,爱股）最高涨幅9.99％，伊利股份（600887行情,爱股）最高涨幅8.18％。经过持续的上涨后，目前投资乳业公司是否还处于安全边际的范围内？

　　黄茂：从长期来看，乳品行业的投资还是具有一定的吸引力，目前对伊利等个股的投资还处在安全的边际范围内。

　　《投资者报》：近期乳制品企业无论是从整体销售，还是从产量上看均出现好转，对于投资者而言，您觉得哪家公司更具有投资价值？

　　黄茂：伊利作为乳制品行业的龙头企业，经营模式稳健，从长期来看还是具有投资价值。由于其他二、三线企业和它的差距较大，因此伊利在很长一段时间内还将保持行业龙头地位。

　　从毛利率上看，进口奶粉价格上涨使得伊利的奶粉价格受到冲击，但在一定程度上也抑制了原奶价格，从而降低了公司的成本，有利于毛利率的提高。此外，从估值上看，目前伊利的市盈率和整个食品饮料行业相比仍具有一定的吸引力。预计2009年和2010年伊利股份的每股收益为0.42元和0.77元，同比增加134％和13％，给予“谨慎推荐”的投资评级。

　　如果不以A股上市公司角度来看，乳制品行业这几年做得最好的应该是蒙牛，伊利成为全国龙头企业时，蒙牛还是一个小厂。但是经过不断发展，蒙牛的市场份额快速提高，规模已超过伊利，主要原因是蒙牛在费用控制上做得很好，这一点占了很大优势。

　　《投资者报》：三元集团与河北三元组成的联合竞拍体拍下三鹿核心资产后利润具有很大的提升空间；而且光明乳业在2008年四季度转回7400万元的资产减值损失也表明其合格商品仍有良好的销售渠道，这两家公司未来增长前景如何？

　　黄茂：三元属于沉寂很久之后突然出现暴发性增长的企业，同时公司希望将收购三鹿的这块资产单列出来，做成河北三元，将这部分做大做强。因此在公司高管方面也有所变动，重新启用高青山掌管这部分资产。在乳品业将要回暖之际，这将是有效提振消费信心的措施，而一旦乳品业的春天到来，业绩的增长将会十分迅猛。

　　公司的优势主要有两方面：一方面，在前期“三聚氰胺”事件中，三元并未检测出含有三聚氰胺等非法添加剂，公司的品牌形象大幅提升，再加上具有北京本土优势，因此在北京的销量较高，深受老百姓的认同；另一方面，原奶收购价格从2008年1月的每公斤3.46元降至2008年底的每公斤2.71元，大大减轻了公司的成本压力，有利于毛利率的提高。

　　但公司同时也面临费用增加的压力。由于三元集团与河北三元组成的联合竞拍体拍下三鹿核心资产后，公司规模增加将导致员工工资上升，从而加大了三元2008年和2009年的管理费用；而且收购资产的利润短期可能体现不出来，两年后才能看到利润的明显增长。

　　目前买入三元股份（600429行情,爱股）的基金较少，主要是因为三元股价已经被市场炒得太高，如果价格合理应该会有更多基金关注。预计三元股份2009年至2011年现有业务完全摊薄后的每股收益为0.09元、0.08元和0.09元，收购三鹿部分每股收益分别为-0.07元、0.09元和0.24元，合计2009年至2011年的每股收益为0.03元、0.18元和0.33元，给予“中性”的投资评级。

　　光明乳业则是有喜有忧，2008 年影响光明业绩的主要因素是“三聚氰胺”事件。目前该事件留下的阴影已逐步淡去，虽然2008年年报显示公司亏损2.86 亿元，净利润同比下降234％，但今年一季度已实现扭亏为盈。近两年来，公司几乎是靠和达能的分手费、投资收益和政府补贴来弥补经营上的损失并维持经营。由于公司收购的原奶主要来自上海，且去年雪灾后原奶价格没有下滑，集团牧场原奶售价较高。公司未来的发展还需要靠加大差异化营销来实现。